华源股份重组方案
[转贴 2007-12-28 17:54:58]
华源股份重组方案
各债权银行：
经华源集团、上市公司以及双方财务顾问单位的共同努力，华源股份的重组有望在下周开始启动，备选战略投资者是一家资质优良的信托公司。由于时间紧、重组基础差、重组难度大，故需要各债权银行高度重视本次难得的重组机遇并对本次重组予以最大的支持。
一、华源股份目前的财务状况
根据华源股份公告的07年第三季度报，9月底华源股份（合并）资产35.5亿，金融债务23.5亿，已计提的或有负债3.41亿，非金融债务8.6亿元，净资产-6.6亿，07年已亏损6.46亿。
二、华源股份的股权结构特点
华源股份的特点是债务总额大、股本规模大、大股东持股比例小（“二大一小” ）。
华源股份总股本6.3亿股，其中华源集团持有1.55亿股，占比24.61%。停牌前20天的股价约为6.元/股。
三、对华源股份重组的总体思路
通过缩股+定向增发的模式降低重组门槛，以减轻战略投资者的重组成本。
运作步骤：
第一步：通过由大股东来豁免上市公司债务的途径来实现年报盈利、保牌。
第二步：在未来一个月同时完成债务重组、资产重组和股权重组的报批。
债务重组体现为：将上市公司所有金融债务平移至大股东的关联公司，由承债主体对上市公司做出债务豁免，以实现上市公司2007年度财务扭亏为盈的目的，保持该公司继续具有上市公司地位。
资产重组体现为：将所有资产和非金融负债从上市公司整体剥离，将上市公司处理为“无资产、无负债”的净壳。
股权重组的大致思路：
全体股东缩股50％，缩股后总股本为3.15亿股，如此则对战略投资者的要求是：
1、净资产不少于37亿；
2、确保08、09、10年收益不少于2亿、3亿、5亿；
3、假设重组方净资产规模为40亿，其可通过认购增发股权取得约7亿股，届时总股本为10亿股，其约占70%的股权；若其在2008年度实现盈利2-3亿，相当于每股收益0.2-0.3元/股，其市盈率比同类上市公司低一半甚至更多，市净率也优于同类上市公司。
重组方的几个要求：
1、华源集团对年底成功保牌要作出承诺；
2、上市公司债务剥离；
3、除业绩承诺以外，另以股权质押的形式支付2000万股对价；
评价：
缩股后原大股东持股变为7750万股，其将全部用于抵债，重组方另提供2000万股作为偿债的备用质押以支持偿债，债权人合计持股近1亿股。按行业比较分析，在未来3年市场平均市盈率大致保持目前水平的情况下，该公司的业绩可支持股价达到30元或以上。
四、近期程序安排
[① 11月30日向交易所提交停牌申请（已作安排，12月3日起暂停一周）；
② 若在12月3日或以前重组方能明确参与600094的重组，则上市公司立即发布公告：向全体股东提示退市风险、就缩股预案请全体股东表决；
③ 在12月6日以前完成债务重组的四方框架协议：债权人，上市公司，原大股东，重组方；完成定向增发框架协议：上市公司，原大股东，重组方；在同时对重组方作简单的尽职调查（法律意见和财务、资产评估）以后立即向证监会提交预沟通申请以换取长期停牌……
五、重组前景的评估
1、如果再不启动对华源的重组或重组不能在年底前基本完成，华源股份将面临退市；退市后的重组前景极其渺茫。因该公司已资不抵债，届时债权人和全体股东将蒙受巨大损失。
2、由于本次重组的难度之大、远超过ST源发，有3个要点是无法回避的：一是如果不缩股就几乎完全无法引进战略投资者，二是如果不能给战略投资者一个宽松的重组环境，“600094”对任何拟借壳的质优企业毫无吸引力，三是如果决策程序不快（尤其是债务重组）就无法在不到30天的时间里令重组成功。
3、对债务保全的分析：
按计划完成缩股之后，债委会可拿到原大股东的7750万股，以及可以从战略投资者获取2000万股的质押，合计9750万股，即使按目前同类型公司的平均股价20元换算，在未来三年内陆续减持，也可变现约20亿元。但由于本重组成功后各项指标都明显优于目前市场上的同类企业，故可以将预期上浮50%。
六、提请债委会和大股东准备的工作
债委会：严格按照进程推动债务重组，实现保牌。
大股东：全面配合整个重组，确保每个时点的每个事项通过审批，利用母公司的优势促成相关行政审批。
（以下是对金融债委会对上述报告提出问题的反馈：
1. 目前可选择的保牌途径只有债务豁免一条路，具体思路与“600757”差不多，具体数字请上市公司和债权人核对后确认。经多方认证，关联方豁免债务不会有法律障碍，审计机构同意出具无保留意见的结论。
2. 债务重组和资产重组与华源发展的重组方案类似。
3. 股权重组：
1〉 缩股需要全体股东表决，在法律上需要给予15天的时间，所以时间紧急。执行程序上没有什么障碍。根据公司法，缩股是减少注册资本，还需要经过债权人的同意，不同意的债权人，公司承诺应提供担保或提前偿还。担保不涉及原有控股股东（华源集团）持有股权的质押释放，但需要债委会以协议的形式同意。建议债委会在12月10日前签定债务重组框架协议，并在协议中同意缩股方案。
2〉 对缩股数量的测算是基于“控股需要，业绩承诺，借壳成本，当事人愿意”等多方面的考虑，由于距离年底只有1个月的时间了，所以目前仅就咱们现在这个项目而言的确属于“买方市场”。
3〉 目前我们初定的战略投资者是一家信托公司，其态度是待我方形成一致意见后其再进场，即对上述报告中其提出的基本要求和承诺予以确认。信托股目前平均的市盈率都远高于A股平均水平，见下表：
2007年9月30日
股价
市盈率
市净率
安信信托
34.93
5239
51
陕国投
25.29
175
19
*ST华源（信托
重组后）
20（假设）
66~100
5
对华源提交的《华源股份重组草案》的评估意见
华源集团债委会：
华源集团于11月30日向证监会提出停牌申请，将于12月3日到12月7日停牌。华源集团重组财务顾问德邦证券于12月1日向债委会提交了华润对ST华源进行重组的意向性说明。
我司对华润及华源集团提出的重组方案（下称“华润方案”）进行了评估分析，认为华润方案的具体操作仍需进一步细化落实，但从其现时提出对华源股份债务的处理方案而言，对华源股份层面及华源集团层面的债权人均属有利，故此建议债委会积极配合华润方案的工作进程。
以下为我司对华润方案的说明及分析总结，以及对下一步债委会应考虑采取的配合的建议。
(一) 华源股份现状
华源股份资不抵债、债务覆盖率偏低：
华源股份2007年9月30日第三季财务报表显示，企业表内合并债务共约36亿元(其中银行负债约24亿元)，总资产账面值约29亿元，净资产为负7亿元。主要的子公司常州蕾迪斯已进入破产清算程序，华源股份的化工业务基本停顿，营业总收入减少一半左右；多数子公司经营的化纤业务由于市场过度竞争，产品供大于求，企业生产能力不高等原因，利润率近年来不断下降。母公司和多家子公司已经资不抵债。
以下为我司假设华源股份在持续经营的情况下其资产价值对债务覆盖的估算结果：（详细分析请阅我司的《华源集团还款能力评估报告》下列数据基础为2007年6月30日财务数据）。
借款人
银行债务本金
资产覆盖银行及其他债务率
覆盖银行债务金额
华源股份本部
15亿元
45%
6.75亿元
华皖碳纤维
3.32亿元
111%
3.68亿元
上海伊湾
1.31亿元
37%
0.48亿元
南通华通
1.12亿元
95%
1亿元
扬州华源
0.46亿元
60%
0.28亿元
安徽化纤
0.94亿元
79%
0.74亿元
安徽飞达
0.07亿元
165%
0.07亿元
浙江工贸
0.03亿元
49%
0.02亿元
格林威
0.1亿元
47%
0.05亿元
扬州彩虹
0.04亿元
110%
0.04亿元
合计
22.39亿元
58.55%
13.11亿元
蕾迪斯
8.3亿元
破产拍卖资产所得为3.1亿元，尚未分配
注：930时点华源股份的金融债务数据请参看附件。
华源股份面临退市及不能持续经营的局面：
华源股份2007年1 – 9月净亏损6.46亿元，正面临3年亏损的退市危机，加上债务危机、供货商及客户流失等问题，业务前景欠佳，若不能及时重组扭亏，企业将面临不能持续经营的情况。在清算的情况下，由于将出现大量的人员安置问题，华润认为在此情况下，债权人只能获得很低比率的受偿。虽然我司认为此估计过份偏低，但在破产重整的情况下，债务回收率估计也将远低于50%。
即使华源股份勉强持续经营，如果不进行重组，退市亦属无可避免，在经营情况不能改善的情况下，企业亦不能产生现金流还债，最终走向破产的风险很大。
(二) 华润方案的重点
重组方案大体上可分为4部份：
1. 将大部分债委会成员的债权转移至由华源集团确定的承债公司XXX，除债务主体改变外，原有的担保、抵质押安排维持不变，由XXX公司对华源股份做出豁免安排，保障07年盈利。
2. 将华源股份的资产、债委会成员一部分债权以及所有非债委会成员的债权转移到华源集团下属的另外一家无负债承债公司YYY。上述资产负债完成剥离后华源股份将成为没有资产及负债的 “净壳”。
3. 在华源股份债权人、股东等各方同意的情况下，华源股份全体股东缩股50%，缩股后总股本为3.15亿股，华源集团持股数量为7750万股，由司法定向拍卖给重组方，通过质押给债委会代理行的形式由债权银行控制。
4. 重组方（信托企业）将对华源股份注入约40亿元的资产，以此作为华源股份以约每股6元(停牌前平均市价)向重组方定向增发约7亿新股的对价，并将其中[2,000万]股作为获取上市公司壳资源的对价质押予债委会代理行。债委会代理行可在3年内通过向重组方回售或要求重组方在二级市场逐步出售这批股份套现而使XXX公司承接的金融债务得到受偿。
5. 另一方面，华润及华源集团将逐步处置转移到YYY公司而原本属于华源股份的资产，包括采取债随资产走整体转让和持续经营企业利用现金流偿还银行债务等方式，以偿还YYY公司承接的债务。
(三) 对华润方案的分析
1. 预期重组后的银行债务覆盖比率高于重组前：
据华润表示，备选的重组方是信托业公司，其拟注入的净资产评估值约40亿元，08、09和2010年预期净利润不低于2亿、3亿和5亿元(根据证监会要求，重组方将提供利润保证)。按照现时国内同类规模信托业（陕国投200PE和安信信托300PE）的市盈率折让50%约为100倍作为O8年PE计算，估计重组后的华源股份的市值可达20元/股，并将可对XXX公司承接的金融债务（债权划分调整后的数据，详细情况请参见附件）提供93%的覆盖及受偿：
假设08年市盈率
引伸股价
9,750万股对银行债务的覆盖
覆盖率
100
20元/股
19.5亿元
93%
注：以上分析尚存在诸多不确定性，仅供参考。
2. 重组方将对注入资产的盈利向证监会作出保证：
在注资及定向增发时，重组方必须向证监会提出08-2010年利润不低于2亿、3亿和5亿元的保证。通过此保证，质押予银行的股权的盈利有具体的保证，直接对其股价提供了支持。。
3. 对华源集团和华源投发层面的债权人有利
华源股份若不及时重组，将面临退市及不能持续经营的风险，在破产清算的情况下华源集团持有的股权将没有价值，反而将要承担对华源股份约8.8亿元债务担保的连带偿还责任。华源投发也将要承担4744万元的担保责任。另一方面，若重组能完成，华源集团和华源投发需承担担保责任的风险将大大降低，故我司认为重组方案对华源集团和华源投发层面的债权人有利。
(四) 金融债权债务的划分安排
工商东亚根据上述重组方案和前期对华源股份及下属子公司进行的尽职调查和还款能力评估，将华源股份约32亿元的金融债务（07年930时点）划分安排如附件二所示，分别由XXX公司和YYY公司承接。
我司划分的原则如下：
1. 华润和华源集团拟实施整体转让、债随资产走进行处置的企业的相关金融债务由YYY公司承接，如扬州华源、扬州彩虹、安徽化纤、安徽飞达和新乡护神，仍可按原债务合约执行，无任何改变。如果YYY公司实行“债随资产、整体转让”，改变的是股东权利人。
2. 非债委会成员的金融债权由YYY公司承接，如上述情况处理，并无任何改变，但是，股东的变化，需要华源、华润去协调各非债委会成员接受承债公司的安排。
3. 碳纤维公司因主要债权银行为国家开发银行（占比33%），且公司基本面属于比较正常，也为减轻利用股票减持变现还债的压力，建议由YYY公司承接。
4. 由XXX公司承接的债务主要是ST华源本部常州化纤等3家分公司、南通华通、曼高涅、格林威、浙江工贸以及进入破产程序的蕾迪斯，这些公司经营基本处于非正常状态，根据我司的初步评估资产覆盖率较低，因此，将主要通过减持股票形式受偿。
请各债权银行对附件中贷款明细的相关情况进行核实，包括金额、担保抵质押查封等情况。
(五) 结论及建议
综合以上的说明及分析，我司认为重组方案对华源股份层面及华源集团、华源投发层面的债权人均属有利，建议债委会将华润方案提交全体大会讨论，表决原则上同意华润方案，并要求华润尽快提供及落实以下具体的执行细节安排：
i. 尽快提供华源股份保牌措施的具体实施细节和相关法律文件等予债权人审阅及反馈，以便相关债权银行做出安排。
ii. 尽快确定重组方，向债委会提交拟注入资产的相关情况供债权银行了解。
iii. 同华源发展的方案处理类似，由于华润方案涉及债务“平移”在先，“持股”在后，中间存在一过债务 “悬空”的过渡期，华润及/或重组方应在此过渡期提供适当的 “担保”安排。
iv. 由债委会协调华源股份股权质押及查封行与华润讨论其建议的解除质押查封方案，争取尽快达成共识。
工商东亚融资亚洲有限公司
2007年12月2日
下一步工作安排和时间安排
各债权银行：
经华源集团、上市公司以及双方财务顾问单位的共同努力，华源股份的重组有望在下周开始启动，备选战略投资者是一家资质优良的信托公司。由于时间紧、重组基础差、重组难度大，故需要各债权银行高度重视本次难得的重组机遇并对本次重组予以最大的支持。
一、华源股份目前的财务状况
根据华源股份公告的07年第三季度报，9月底华源股份（合并）资产35.5亿，金融债务23.5亿，已计提的或有负债3.41亿，非金融债务8.6亿元，净资产-6.6亿，07年已亏损6.46亿。
二、华源股份的股权结构特点
华源股份的特点是债务总额大、股本规模大、大股东持股比例小（“二大一小” ）。
华源股份总股本6.3亿股，其中华源集团持有1.55亿股，占比24.61%。停牌前20天的股价约为6.元/股。
三、对华源股份重组的总体思路
通过缩股+定向增发的模式降低重组门槛，以减轻战略投资者的重组成本。
运作步骤：
第一步：通过由大股东来豁免上市公司债务的途径来实现年报盈利、保牌。
第二步：在未来一个月同时完成债务重组、资产重组和股权重组的报批。
债务重组体现为：将上市公司所有金融债务平移至大股东的关联公司，由承债主体对上市公司做出债务豁免，以实现上市公司2007年度财务扭亏为盈的目的，保持该公司继续具有上市公司地位。
资产重组体现为：将所有资产和非金融负债从上市公司整体剥离，将上市公司处理为“无资产、无负债”的净壳。
股权重组的大致思路：
全体股东缩股50％，缩股后总股本为3.15亿股，如此则对战略投资者的要求是：
1、净资产不少于37亿；
2、确保08、09、10年收益不少于2亿、3亿、5亿；
3、假设重组方净资产规模为40亿，其可通过认购增发股权取得约7亿股，届时总股本为10亿股，其约占70%的股权；若其在2008年度实现盈利2-3亿，相当于每股收益0.2-0.3元/股，其市盈率比同类上市公司低一半甚至更多，市净率也优于同类上市公司。
重组方的几个要求：
1、华源集团对年底成功保牌要作出承诺；
2、上市公司债务剥离；
3、除业绩承诺以外，另以股权质押的形式支付2000万股对价；
评价：
缩股后原大股东持股变为7750万股，其将全部用于抵债，重组方另提供2000万股作为偿债的备用质押以支持偿债，债权人合计持股近1亿股。按行业比较分析，在未来3年市场平均市盈率大致保持目前水平的情况下，该公司的业绩可支持股价达到30元或以上。
四、近期程序安排
[① 11月30日向交易所提交停牌申请（已作安排，12月3日起暂停一周）；
② 若在12月3日或以前重组方能明确参与600094的重组，则上市公司立即发布公告：向全体股东提示退市风险、就缩股预案请全体股东表决；
③ 在12月6日以前完成债务重组的四方框架协议：债权人，上市公司，原大股东，重组方；完成定向增发框架协议：上市公司，原大股东，重组方；在同时对重组方作简单的尽职调查（法律意见和财务、资产评估）以后立即向证监会提交预沟通申请以换取长期停牌……
五、重组前景的评估
1、如果再不启动对华源的重组或重组不能在年底前基本完成，华源股份将面临退市；退市后的重组前景极其渺茫。因该公司已资不抵债，届时债权人和全体股东将蒙受巨大损失。
2、由于本次重组的难度之大、远超过ST源发，有3个要点是无法回避的：一是如果不缩股就几乎完全无法引进战略投资者，二是如果不能给战略投资者一个宽松的重组环境，“600094”对任何拟借壳的质优企业毫无吸引力，三是如果决策程序不快（尤其是债务重组）就无法在不到30天的时间里令重组成功。
3、对债务保全的分析：
按计划完成缩股之后，债委会可拿到原大股东的7750万股，以及可以从战略投资者获取2000万股的质押，合计9750万股，即使按目前同类型公司的平均股价20元换算，在未来三年内陆续减持，也可变现约20亿元。但由于本重组成功后各项指标都明显优于目前市场上的同类企业，故可以将预期上浮50%。
六、提请债委会和大股东准备的工作
债委会：严格按照进程推动债务重组，实现保牌。
大股东：全面配合整个重组，确保每个时点的每个事项通过审批，利用母公司的优势促成相关行政审批。
（以下是对金融债委会对上述报告提出问题的反馈：
1. 目前可选择的保牌途径只有债务豁免一条路，具体思路与“600757”差不多，具体数字请上市公司和债权人核对后确认。经多方认证，关联方豁免债务不会有法律障碍，审计机构同意出具无保留意见的结论。
2. 债务重组和资产重组与华源发展的重组方案类似。
3. 股权重组：
1〉 缩股需要全体股东表决，在法律上需要给予15天的时间，所以时间紧急。执行程序上没有什么障碍。根据公司法，缩股是减少注册资本，还需要经过债权人的同意，不同意的债权人，公司承诺应提供担保或提前偿还。担保不涉及原有控股股东（华源集团）持有股权的质押释放，但需要债委会以协议的形式同意。建议债委会在12月10日前签定债务重组框架协议，并在协议中同意缩股方案。
2〉 对缩股数量的测算是基于“控股需要，业绩承诺，借壳成本，当事人愿意”等多方面的考虑，由于距离年底只有1个月的时间了，所以目前仅就咱们现在这个项目而言的确属于“买方市场”。
3〉 目前我们初定的战略投资者是一家信托公司，其态度是待我方形成一致意见后其再进场，即对上述报告中其提出的基本要求和承诺予以确认。信托股目前平均的市盈率都远高于A股平均水平，见下表：
2007年9月30日
股价
市盈率
市净率
安信信托
34.93
5239
51
陕国投
25.29
175
19
*ST华源（信托
重组后）
20（假设）
66~100
5
对华源提交的《华源股份重组草案》的评估意见
华源集团债委会：
华源集团于11月30日向证监会提出停牌申请，将于12月3日到12月7日停牌。华源集团重组财务顾问德邦证券于12月1日向债委会提交了华润对ST华源进行重组的意向性说明。
我司对华润及华源集团提出的重组方案（下称“华润方案”）进行了评估分析，认为华润方案的具体操作仍需进一步细化落实，但从其现时提出对华源股份债务的处理方案而言，对华源股份层面及华源集团层面的债权人均属有利，故此建议债委会积极配合华润方案的工作进程。
以下为我司对华润方案的说明及分析总结，以及对下一步债委会应考虑采取的配合的建议。
(一) 华源股份现状
华源股份资不抵债、债务覆盖率偏低：
华源股份2007年9月30日第三季财务报表显示，企业表内合并债务共约36亿元(其中银行负债约24亿元)，总资产账面值约29亿元，净资产为负7亿元。主要的子公司常州蕾迪斯已进入破产清算程序，华源股份的化工业务基本停顿，营业总收入减少一半左右；多数子公司经营的化纤业务由于市场过度竞争，产品供大于求，企业生产能力不高等原因，利润率近年来不断下降。母公司和多家子公司已经资不抵债。
以下为我司假设华源股份在持续经营的情况下其资产价值对债务覆盖的估算结果：（详细分析请阅我司的《华源集团还款能力评估报告》下列数据基础为2007年6月30日财务数据）。
借款人
银行债务本金
资产覆盖银行及其他债务率
覆盖银行债务金额
华源股份本部
15亿元
45%
6.75亿元
华皖碳纤维
3.32亿元
111%
3.68亿元
上海伊湾
1.31亿元
37%
0.48亿元
南通华通
1.12亿元
95%
1亿元
扬州华源
0.46亿元
60%
0.28亿元
安徽化纤
0.94亿元
79%
0.74亿元
安徽飞达
0.07亿元
165%
0.07亿元
浙江工贸
0.03亿元
49%
0.02亿元
格林威
0.1亿元
47%
0.05亿元
扬州彩虹
0.04亿元
110%
0.04亿元
合计
22.39亿元
58.55%
13.11亿元
蕾迪斯
8.3亿元
破产拍卖资产所得为3.1亿元，尚未分配
注：930时点华源股份的金融债务数据请参看附件。
华源股份面临退市及不能持续经营的局面：
华源股份2007年1 – 9月净亏损6.46亿元，正面临3年亏损的退市危机，加上债务危机、供货商及客户流失等问题，业务前景欠佳，若不能及时重组扭亏，企业将面临不能持续经营的情况。在清算的情况下，由于将出现大量的人员安置问题，华润认为在此情况下，债权人只能获得很低比率的受偿。虽然我司认为此估计过份偏低，但在破产重整的情况下，债务回收率估计也将远低于50%。
即使华源股份勉强持续经营，如果不进行重组，退市亦属无可避免，在经营情况不能改善的情况下，企业亦不能产生现金流还债，最终走向破产的风险很大。
(二) 华润方案的重点
重组方案大体上可分为4部份：
1. 将大部分债委会成员的债权转移至由华源集团确定的承债公司XXX，除债务主体改变外，原有的担保、抵质押安排维持不变，由XXX公司对华源股份做出豁免安排，保障07年盈利。
2. 将华源股份的资产、债委会成员一部分债权以及所有非债委会成员的债权转移到华源集团下属的另外一家无负债承债公司YYY。上述资产负债完成剥离后华源股份将成为没有资产及负债的 “净壳”。
3. 在华源股份债权人、股东等各方同意的情况下，华源股份全体股东缩股50%，缩股后总股本为3.15亿股，华源集团持股数量为7750万股，由司法定向拍卖给重组方，通过质押给债委会代理行的形式由债权银行控制。
4. 重组方（信托企业）将对华源股份注入约40亿元的资产，以此作为华源股份以约每股6元(停牌前平均市价)向重组方定向增发约7亿新股的对价，并将其中[2,000万]股作为获取上市公司壳资源的对价质押予债委会代理行。债委会代理行可在3年内通过向重组方回售或要求重组方在二级市场逐步出售这批股份套现而使XXX公司承接的金融债务得到受偿。
5. 另一方面，华润及华源集团将逐步处置转移到YYY公司而原本属于华源股份的资产，包括采取债随资产走整体转让和持续经营企业利用现金流偿还银行债务等方式，以偿还YYY公司承接的债务。
(三) 对华润方案的分析
1. 预期重组后的银行债务覆盖比率高于重组前：
据华润表示，备选的重组方是信托业公司，其拟注入的净资产评估值约40亿元，08、09和2010年预期净利润不低于2亿、3亿和5亿元(根据证监会要求，重组方将提供利润保证)。按照现时国内同类规模信托业（陕国投200PE和安信信托300PE）的市盈率折让50%约为100倍作为O8年PE计算，估计重组后的华源股份的市值可达20元/股，并将可对XXX公司承接的金融债务（债权划分调整后的数据，详细情况请参见附件）提供93%的覆盖及受偿：
假设08年市盈率
引伸股价
9,750万股对银行债务的覆盖
覆盖率
100
20元/股
19.5亿元
93%
注：以上分析尚存在诸多不确定性，仅供参考。
2. 重组方将对注入资产的盈利向证监会作出保证：
在注资及定向增发时，重组方必须向证监会提出08-2010年利润不低于2亿、3亿和5亿元的保证。通过此保证，质押予银行的股权的盈利有具体的保证，直接对其股价提供了支持。。
3. 对华源集团和华源投发层面的债权人有利
华源股份若不及时重组，将面临退市及不能持续经营的风险，在破产清算的情况下华源集团持有的股权将没有价值，反而将要承担对华源股份约8.8亿元债务担保的连带偿还责任。华源投发也将要承担4744万元的担保责任。另一方面，若重组能完成，华源集团和华源投发需承担担保责任的风险将大大降低，故我司认为重组方案对华源集团和华源投发层面的债权人有利。
(四) 金融债权债务的划分安排
工商东亚根据上述重组方案和前期对华源股份及下属子公司进行的尽职调查和还款能力评估，将华源股份约32亿元的金融债务（07年930时点）划分安排如附件二所示，分别由XXX公司和YYY公司承接。
我司划分的原则如下：
1. 华润和华源集团拟实施整体转让、债随资产走进行处置的企业的相关金融债务由YYY公司承接，如扬州华源、扬州彩虹、安徽化纤、安徽飞达和新乡护神，仍可按原债务合约执行，无任何改变。如果YYY公司实行“债随资产、整体转让”，改变的是股东权利人。
2. 非债委会成员的金融债权由YYY公司承接，如上述情况处理，并无任何改变，但是，股东的变化，需要华源、华润去协调各非债委会成员接受承债公司的安排。
3. 碳纤维公司因主要债权银行为国家开发银行（占比33%），且公司基本面属于比较正常，也为减轻利用股票减持变现还债的压力，建议由YYY公司承接。
4. 由XXX公司承接的债务主要是ST华源本部常州化纤等3家分公司、南通华通、曼高涅、格林威、浙江工贸以及进入破产程序的蕾迪斯，这些公司经营基本处于非正常状态，根据我司的初步评估资产覆盖率较低，因此，将主要通过减持股票形式受偿。
请各债权银行对附件中贷款明细的相关情况进行核实，包括金额、担保抵质押查封等情况。
(五) 结论及建议
综合以上的说明及分析，我司认为重组方案对华源股份层面及华源集团、华源投发层面的债权人均属有利，建议债委会将华润方案提交全体大会讨论，表决原则上同意华润方案，并要求华润尽快提供及落实以下具体的执行细节安排：
i. 尽快提供华源股份保牌措施的具体实施细节和相关法律文件等予债权人审阅及反馈，以便相关债权银行做出安排。
ii. 尽快确定重组方，向债委会提交拟注入资产的相关情况供债权银行了解。
iii. 同华源发展的方案处理类似，由于华润方案涉及债务“平移”在先，“持股”在后，中间存在一过债务 “悬空”的过渡期，华润及/或重组方应在此过渡期提供适当的 “担保”安排。
iv. 由债委会协调华源股份股权质押及查封行与华润讨论其建议的解除质押查封方案，争取尽快达成共识。
工商东亚融资亚洲有限公司
2007年12月2日
下一步工作安排和时间安排
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